ぺトロベトナム化学肥料（DPM：HOSE）

配信履歴：2018/1/4, 2017/11/20

2018年1月4日(木)　配信情報

2017年度の業績は予想を下回る

DPMは最近、2017年度の期待される業績を下方修正すると発表した。2017年7月以来、世界石油価格の急上昇により、ガスの仕入れコストが上昇したため、2017年の予想業績をいくつか下げて、それによると、税引前利益が8450億VND（前年比39 ％減）、純利益が6,960億（40％減）となる。 売上高（7兆7430億VND、前年比3.4％減）、尿素の販売量（790,000トン、4％減）、配当金（20％／額面、配当利回り9.8％）に関する予測は変わらない。

利益予測

従って、弊社の予測も修正された。2017年と2018年と純売上高はそれぞれ8兆470億VND（前年比1.5%増）、9兆9210億VND（23.3%増）と予測。しかし、仕入れコストの増加を熟考して、2017年及び2018年の税引き前利益をそれぞれ8610億VND（38%減）、8020億VND（7%減）に下方修正。

投資判断

政府が保有する株式の一部売却を予定する国営企業の中で、DPMも例外ではない。ペトロベトナムとしてDPMの最大株主は、2018年にDPMの所有割合を現行レベルの60％から51％に引き下げる予定ですが、現在のところ具体的な期限は発表されていない。

20,450VND／株の株価で2017年と2018年のPERはそれぞれ13.7倍、14.8倍、かなり高い。利益減少の可能性が原因だ。しかし、国営企業の株式売却の計画及びかなり高い配当金（20％／額面、配当利回り9.8％）は短期的支援要素になると考えている。

2017年11月20日(木)　配信情報

2017年9ヶ月の業績

2017年1?9月期の純売上高は、6兆4630億VND（前年同期比+3.5％）となり、目標の83.5％を達成した。

貿易肥料の販売総量は316Kトン（前年同期比15％増）で、その中でNPKが74Kトン（前年同期比16％増）となった。自己生産の肥料を売り出す前にNPKの販売量を積極的に促進した。

尿素販売量は644,000トン（前年同期と同じ）、平均販売価格（ASP）は1キロ6,260VND（前年同期比+1％）となった。 今年はガスの仕入れコストが4.48米ドル/ mmbtu（前年度比+36％）に上昇したものの、この増加を吸収し、国内供給の上昇の背景に現在のASPを維持している。ベトナム統計局（GSO）によると、尿素の生産量は前年比15.9％増加し、尿素の価格を低下させた。 その結果、売上総利益率は2016年9ヶ月の32.3％から25.9％に減少した。 売上総利益は16.9％減少した。

受取利息の減少により、純金融収益は前年同期比で40％減少した。 NPK-NH3プロジェクトの60％が利益剰余金から資金提供を受けて、現金残高がそれに応じて減額され、利息収入の減少を引き起こした。販売費及び一般管理費（SG&A）は15.6％から16.2％に上昇し、利益を減少させた。

税引前利益は7,332億VND（前年度比40.5％減）に達し、目標の73.4％を達成した。

第3四半期末まで、同社はNH3-NPKプロジェクトのための2.6兆VND兆を支出した。 NPK工場が2017年12月末まで試行段階にある予定だ、NH3工場が2017年12月に45日間で試験的に稼働する。

2017年−2018年の予測

要するに、2017年および2018年の純売上高は、それぞれVND 8兆2820億VND（前年同期比+2.6％）、10兆VND（+23.1％）と引き続き予測している。 弊社の予測では、NPK-NH3プロジェクトが2018年に稼動する仮定に基づいて、純売上高が23.1％増となるが、一年当たり約5000億VNDの高水準の減価償却費の背後にある2018年の税引前利益のかなりの割合を占めていない可能性がある。 EPSは2017年に2,191VND（12.1％減）、2018年に2,186VND（0.2％減）と予想している。

ベトナム国会は、肥料生産者に対しVATを課税対象外から0％?10％の課税対象へ変更することを検討する可能性がある。 この変更を法律として成立させる場合、仕入れコストに対するVATが控除不可能から控除費用に変更される。遡って適用されると、原油価格が55米ドル/バレル、付加価値税率が0％と仮定して年間1900億VND（2017年の税引前利益の約16％）を取り戻すことができる.。しかし、不確実性を考慮すると、まだこの変数を弊社の業績見通しに組み入れていない。

投資判断・評価

20,650VNDの株価では、DPMは2017年と2018年のPER　9.4倍で取引されている。これは、今後2年間のEPSの限定的な成長見通しを考えると合理的と考えている。 この原因は、（1）ガスの仕入れコストをASPに渡すのが困難であること、（2）NH3-NPKプロジェクトから利益が高くないことである。過去12ヶ月間の目標株価を19,700VND（目標PE:9倍および2017-18年の予測EPSをベースにした）に維持し、「売り推奨」。 それにもかかわらず、国会が10月23日から11月22日までの2017年の総会を開催しており、その間にVAT規制の変更が議論される可能性がある。 制定されれば、株価への短期的な触媒になると考えている。

上振れリスク：
・国内の肥料生産者に対してVAT規制を変更。
・尿素価格の回復は予想よりも速い、ガスの仕入れコストの増加を超えた。
・配当割合の発表が株価を支持する（2017年?2018年の配当利回りが9.4％と予想）。 通常、第2四半期および第4四半期末に配当金を支払う。

下振れリスク：
・世界の尿素価格が下落
・石炭ベースからの尿素製造業者が尿素価格の急回復に伴って生産量を増やす場合、国内の過剰供給の原因となる。