ビンディエン肥料（BFC：HOSE）
配信履歴：2018/11/10
2018/11/10 配信情報
2017年上半期、原材料価格の下落による業績の向上
BFCは、3兆2230億VNDの売上高（前年同期比+ 6.4％）を記録し、2017年の目標の47.1％を達成した。
販売量は349,400トン（前年同期比9.6％増）となった。 販売量の伸びは、2016年上半期の厳しい気象条件に対比して2017年上半期の好天気象に起因し、輸出の急増で支えられた。 東南アジア諸国の好調な天候やカンボジアの一時的な供給不足の影響を受けるため、需要が増加したことにより、輸出による純売上高は前年同期比47％増となった。
平均販売価格（ASP）は1キロ9,370 VND（前年比-3.2％）となった。 輸入NPKの販売量が92％増、原材料価格が下落したため、ASPを競争力のあるレベルに引き下げて既存顧客を維持。
売上総利益率は2016年上半期の13.9％から15.5％に拡大した。NPKのASPが前年同月比でわずか3.2％下落したが、投入コストが著しく低下した。詳細に、DAPとカリの価格は、海外の豊富な供給によりそれぞれ3％と15％減少した。尿素価格は3％上昇した。 全体として、原材料価格はASPよりも大幅に低下し、GPMが拡大させた。
税引前利益は2,540億VND（前年同期比24.8％増）で、2017年の目標の60.5％を達成した。 CIT率は18.3％で、2016年上半期の15.6％から上昇した。 親会社の税引前利益は2017年上半期の連結利益の79％を占めた（2016年上半期には56％）。2016年上半期の干ばつおよび塩水化が親会社の主要市場である南部地域を中心に発生した 親会社の収益は低いベースから上昇した。 今年有利な気象条件下で、親会社の2017年上半期の利益は大幅に増加した。 一方、CIT率は親会社に対し20％、Ninh Binh子会社に0％である。 親会社が連結利益（79％、対56％）に最も貢献したため、2017年上半期の連結CIT率は2016年上半期よりも高かった。
Ninh Binh工場のフェーズIIは2018年第4四半期で稼動開始
BFCは、2016年の58％から2017年（140K-150Kトン）にNinh Binh工場のフェーズIの稼働率が70-75％に達し、2018年末まで100％に達すると予測している。生産能力を200,000トン/年から400,000トンに、1450億VNDの投資費用で引き上げることになる。フェーズⅡが2018年Q4に操業を開始する予定であるため、設計能力を925,000トンから1,125,000トンに増加し、22％増となる。
輸入されたDAPとMAPへの反ダンピング税はBFCの仕入れコストを引き上げる
2017年8月19日以来、ベトナム工業省は、DAP Dinh VuとDAP Lao Caiなどの国内生産者を保護するために、リン酸1アンモニウム（MAP）とリン酸2アンモニウム（DAP）という化学肥料に暫定セーフガードの発動を決定した。今回の化学肥料に対する反ダンピング関税は8月19日から200日間で、その後、商工省はセーフガードを正式に発動するか否かを決定する予定だ。 税金は、現在のDAP価格の約20％に相当する1トン当たり190万VNDで固定されている。 BFCはDAP肥料を投入してNPKを生産するため、同社は輸入DAPに対する反ダンピング税の影響を受ける可能性が高い。 現在、DAPが売上原価の約30％?35％を占めている。しかしながら、BFCの有名ブランドのおかげで、ASPの上昇により顧客へDAP仕入れ価格上げの圧力を渡すと予期している。
付加価値税制度の可能な変更 - BFCに対する軽微な影響
2017年の初めから、ベトナム肥料協会（FAV）は、VAT非課税から課税対象へのVAT規制の変更を国会に提案している。 承認されれば、生産コストが非控除から控除可能に変更され、国内の肥料生産者に利益をもたらす。 この提案は、2017年11月に国会で審議される予定である。
しかし、BFCに対するVAT規制の変更の影響は最小限である。 BFCの生産コストの85％以上は原材料（すなわち肥料）から生じ、現在課税対象外である。2-10％の課税対象に変更された場合、減額額が生産高に支払われるVAT金額によって部分的に相殺される。
2017年と2018年の利益予測
弊社の予測は以下の仮定に基づいている：
・2017年と2018年の販売量は694,000トン（2017年上半期の一時的な輸出の急増の可能性があるため、673,500トンの計画より高い、10％増YoY））、および750,000トン （業界平均の6％を上回り、市場における強いブランドであるため）。
・仕入れコストは2017年下半期から上昇する可能性が高い。輸入DAPに対する反ダンピング税の課税後、2017年と2018年のDAP価格がそれぞれ3％と10％上昇すると予測している。 尿素価格が2017年に1％上昇、2018年に4％上昇すると見込んでいる。2017年と2018年の世界原油価格が上昇傾向にあるが（2017年に1バレル55米ドル、2018年には60米ドル）、国内尿素の大量供給は、国内尿素価格に圧力をかける可能性がある（2017年に4つの尿素工場、2016年に2工場）。 カリの価格が、2017年に12％、2018年に0％低下と予想している。カリの世界的供給が豊富であるが、DAPと尿素の価格の上昇が通常肥料価格の低下 同じ方向に動くため、カリ価格の下降傾向を抑制する可能性がある。 したがって、2018年にこの下落傾向が消滅する可能性が高い。
・原材料価格の変動に伴い、2017年と2018年のASPがそれぞれ1.5％と4％上昇すると予測している。 2017年の売上総利益率が2016年の水準とほぼ同じ、2018年のGPMが14.7％に低下すると見込んでいる。
・全体として、BFCの長いブランド名と共に、ASPと販売量の伸びを調整することで、原材料価格の上昇を補うことができ、2017年と2018年の純利益の伸び率を維持することができると考えている。 BFCによると、原材料価格の上昇傾向に対応するため、ASPを引き上げることができる。原材料価格が下落すると、2ヶ月後にASPを引き下げることになる。
評価・投資判断
36,100VND／株の株価で2017年と2018年のPERがそれぞれ7.4倍、7.1倍、原材料価格の高騰による2018年の控えめな利益成長を見込んでかなり合理的と考える。 過去5年間で、BFCは原材価格の下落からの恩恵を受けた。目標PER 9倍で、45,000VND／株の目標株価を見込んでいる。 「HOLD」を推奨している。